Over de Zuid-Europese Rentes en de Rol van de Euro

Wat bij Martens ontbreekt is de enorme schuldpositie die de Zuid-Europese landen hebben opgebouwd en de twijfel over terugbetaling daarvan. Die schulden, op basis van geldgroei, hebben zowel de loonstijgingen als de achterblijvende concurrentiepositie veroorzaakt. Het is daarom goed, een zo volledig mogelijk beeld te geven van alle ontwikkelingen die hebben geleid tot de huidige crisis, de hoge rentestanden en de spreads. De komst van de euro is hierin cruciaal geweest. Het boek The Tragedy of the Euro van Philipp Bagus geeft dit beeld in detail als volgt weer.

A. Vóór de euro, waren de Zuid-Europese landen al sterk inflatoir (dus deden veel aan geldgroei), waar regeringen hun centrale banken voor gebruikten. In deze landen, te beginnen bij Frankrijk, wilde men van de door hen gehate D-mark af. Die relatief sterke munt legde hun geldschepping en spendeerdrift bloot, die leidde tot regelmatige devaluaties. Bagus citeert de Franse oud-president Giscard d'Estaing, die een eind aan de suprematie van de Duitse mark wilde en de eveneens Franse econoom Jacques Attali, die erkende dat het Verdrag van Maastricht simpelweg een "contract was, met als doel van de Mark af te komen". Ook Italianen erkenden dit. De euro en de ECB waren vehikels om zonder het gezichtsverlies van devaluaties, toch met het inflateren van de geldhoeveelheid te kunnen doorgaan en zo een collectivistisch en centralistisch beleid, met grote collectieve sector, te kunnen volhouden.

B. Het uitzicht op toetreding deed de rentes van landen en burgers in Zuid-Europa al dalen, profiterend van (a) dalende inflatieverwachtingen, doordat het prestige van de Bundesbank en diens degelijke beleid van de stabiele Mark naar de ECB werd verplaatst en (b) de euro een bailout van zwakke landen door sterke impliceerde: politici zouden de euro niet ten onder laten gaan. Investeerders kochten de obligaties met hoge rentes; die daalden, maar het uitzicht op uitbetaling in euro's (in plaats van lires, peseta's, escudo's of drachmes) was aantrekkelijk. Deze landen kregen in de aanloop van de euro veel lagere rentekosten; Bagus noemt Italië, waar de rentekosten tussen 1996 en 1999 daalden van 110 miljard naar 79 miljard euro. Zie verder de grafieken van de 10-jaars staatsrentes sinds de jaren negentig van Italië, Spanje, Griekenland, Portugal en Ierland. De lage rentes waren echter geen weergave van de risico's die de Zuid-Europese landen liepen, want de garantstelling door Duitsland vertroebelde de situatie. In Duitsland werd de rente hierdoor hoger, omdat de sterke Mark niet automatisch werd voortgezet in de euro. De rentes convergeerden sterk richting Duits niveau.

C. De lage rentes zorgden voor enorme zeepbellen op de huizenmarkten in Zuid-Europa, vooral Spanje, die in 2008 uiteenspatten. Bagus laat in acht grafieken de grote economische ontwrichting zien die de euro veroorzaakte.
* De lage rentes zorgden voor sterk groeiende consumptie in Zuid-Europa, wat daar de lonen opdreef, zonder bijbehorende productiviteitsgroei. De concurrentiepositie van Griekenland, Ierland, Spanje en Italië verslechterde hierdoor, die van Duitsland verbeterde juist, door de van oudsher hogere spaarquote en investeringen.
* De handelsbalans in Zuid-Europa verslechterde structureel, doordat er sinds de euro geen devaluaties meer konden plaatsvinden en het herwinnen van een betere concurrentiepositie onmogelijk was geworden. Duitsland bouwde een handelsoverschot op, versterkt door de betere concurrentiepositie.
* De lage spaarquote in Griekenland (en Spanje) leidde ertoe dat vooral buitenlandse banken de staatsobligaties opkochten, vandaar de grote verwevenheid van Noord-Europese banken met Zuid-Europese landen. Stoppen van deze aankopen zou die landen failliet doen gaan.
* Detailhandelsverkopen bleven in Duitsland achter, vergeleken met de enorme consumptiegroei in Zuid-Europa, door de relatieve goedkoopte dankzij de sterke euro. De Duitse exportindustrie bloeide; wel kreeg Duitsland prijsstijgingen doordat het nieuwe geld vanuit Zuid-Europa binnenstroomde. Na 2007 stortte deze consumptie in Spanje in.
* De geldgroei in Zuid-Europa was veel groter dan in Duitsland. In 2007 bedroeg deze in Spanje zelfs 20%. Eerst verdween dit geld in de huizenzeepbel, later werd het besteed aan import, wat de handelstekorten vergrootte. De consumptie wasgeen weergave van in contrast met de achterblijvende productiviteit in Zuid-Europa.
* Een pijnlijk punt van de euro is dat zij in de hele eurozone verplicht betaalmiddel is. Dus ook in Duitsland, waar veel nieuw geld vanuit Zuid-Europa heenstroomde. Zonder gouden standaard staat er niets tegenover het nieuwe geld dat men kan wisselen en bij een vreemde valuta zou geldgroei leiden tot waardedaling van de aangeboden munt (i.c. geld uit Zuid-Europa). Met de euro ontbreekt dat en verhoogt nieuw geld de lonen en prijzen.

D. Deze situatie kon uiteraard niet eeuwig blijven voortduren. De gang van zaken in de zuidelijke eurozone is een typisch geval van de Austrian Business Cycle Theory. Kredietexpansie en kunstmatig lage rentes, zonder stijgende spaarquote en versterkt door de garantstelling binnen de eurozone, zorgden voor een zeepbel in productie en consumptie in Zuid-Europa. Hier tegenover stond een navenant stijgende schuldenberg bij burgers, bedrijven en overheden. De kosten voor deze schulden, hogere lonen en prijzen, werden afgewenteld op de rest van de eurolanden. De huizenzeepbel in Spanje was een gevolg van de lage rentes, die productie van deze duurzame goederen financierde. Het onvermijdelijke klappen van deze zeepbel is economisch gezond: inefficiënte, met geldgroei gefinancierde ondernemingen en projecten gaan ten onder. Mensen en middelen komen vrij voor daadwerkelijke behoeften. Het proces van de vrije markt zorgt voor een opruiming naar wensen van alle participanten; de eigenlijke crisis waren de jarenlange geldinjecties, de kredietcrisis was de oplossing.

E. Banken leden vanaf 2008 enorme verliezen door afboekingen op investeringen. De vrije markt had voor een gezonde herallocatie kunnen zorgen, maar overheden stonden dit niet toe en kwamen met kapitaalsinjecties en bankgaranties. Ook industrieën kregen steun, vooral die kunstmatig waren gegroeid door goedkoop geld. Dit onverantwoordelijke beleid vertraagde het herstel, de genoemde herallocatie, en verhoogde de toch al hoge staatsschulden (gestimuleerd door de lage overheidsrentes) in vooral Zuid-Europa nog eens enorm. Hiermee kwam een einde aan de periode van kunstmatig lage rentes en keerden zij terug naar een reeël niveau, dat jarenlang door de opzet van de eurozone was gemaskeerd.

Martin Martens heeft deels gelijk dat slechte governance en te lage sociale investeringen leiden tot grotere schulden, problemen, en dus het betalen van een toeslag op leningen. Inzicht in het proces van aanloop naar en invoering van de euro, verklaart voor de zuidelijke eurolanden hoe die problemen zijn ontstaan, of in elk geval: nooit zijn opgelost. Naast deze structurele en door de euro niet aangepakte tekortkomingen, die meer dan een decennium zijn verdoezeld (vanaf het moment dat uitzicht op toetreding ontstond), zijn er nu ook nog enorme schulden, failliete industrieën en werkloosheid weg te werken. Te vrezen valt dat uit politiek oogpunt (behoud van de euro en impliciet bescherming van de banken) de rekening voor al deze toestanden grotendeels bij de rijkere, minder met schulden beladen burgers en bedrijven wordt neergelegd.

Een oplossing kan vast worden afgeschoten: dat door nieuwe geldschepping van de ECB de werkloosheid in Zuid-Europa zou verdwijnen. Paul Krugman hamert daar wel op. Zoals uit bovenstaande en het boek van Philipp Bagus blijkt, heeft dergelijk beleid al plaatsgehad, met fatale gevolgen. Het feit dat in Duitsland en Nederland er geen probleem is met beperkte geldgroei, bewijst dat iets anders de oorzaak moet zijn van de grote werkloosheid in bijvoorbeeld Spanje. De oplossing is daling van de lonen en prijzen in overeenstemming met de arbeidsproductiviteit en investeren in kennis en kunde. Naar de hoofdpagina

© RatioVincit.nl, graag citeren met bronvermelding